陽光電源：再造一個(gè)甘肅市場(chǎng) 買入評(píng)級(jí)
公司公告擬在西寧經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)內(nèi)投資建設(shè)“兆瓦級(jí)光伏逆變系統(tǒng)裝備制造項(xiàng)目”，初始注冊(cè)資本1000萬元，計(jì)劃總投資2億元。
投資要點(diǎn)資源獲取的起點(diǎn)，再造一個(gè)甘肅市場(chǎng)。我們認(rèn)為，此次在青海西寧的項(xiàng)目投資將進(jìn)一步帶來了公司的產(chǎn)品和服務(wù)在當(dāng)?shù)胤蓊~的提升以及路條資源的獲取。類似的投資即甘肅設(shè)備組裝項(xiàng)目在12年初也曾有過，而隨之帶來的是公司產(chǎn)品及服務(wù)在甘肅的份額明顯提升以及GW級(jí)的路條資源獲取。從國內(nèi)市場(chǎng)來看，西部地區(qū)的光伏電站建設(shè)主要仍集中在青海、甘肅、新疆等地，公司此前在甘肅和新疆都具備較好的資源獲取能力，但在青海仍未有突破，此次的設(shè)備制造項(xiàng)目將成為青海市場(chǎng)突破的起點(diǎn)。
凈利率彈性大，降本將帶來高增長。公司12年逆變器業(yè)務(wù)經(jīng)營性凈利率僅1.12%。今年新產(chǎn)品的推出帶來毛利率在三季度大幅回升，而隨著新產(chǎn)品占比不斷提升，毛利率的改善將進(jìn)一步持續(xù)，我們認(rèn)為明年逆變器業(yè)務(wù)的平均凈利率水平有望看到10%-15%。另外公司進(jìn)一步的成本下降將會(huì)帶來凈利率在此基礎(chǔ)上的再次提升。。
分布式空間廣闊，尋找中國的solarcity。雖然目前國內(nèi)大部分的裝機(jī)量還是來自于地面光伏電站，但光伏長期的發(fā)展方向和更大的空間仍是在分布式光伏。對(duì)于分布式，美國已有成功案例：solarcity，而在中國能夠成為下一個(gè)solarcity的需要具備三個(gè)條件：1.具備核心技術(shù)及產(chǎn)品；2.具備資金實(shí)力并已著力于EPC；3.制造部分包袱較輕，不用過多墊資。而同時(shí)具備這三個(gè)條件的企業(yè)中，陽光無疑是其中最具競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)之一。
財(cái)務(wù)與估值維持盈利預(yù)測(cè)及買入評(píng)級(jí)。綜合考慮公司項(xiàng)目擴(kuò)張的進(jìn)程，我們維持公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2013-2015年每股收益分別為0.50、0.84、1.24元，年均復(fù)合增速78%，根據(jù)DCF估值測(cè)算的公司每股價(jià)值為37.51元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:價(jià)格低于預(yù)期、份額低于預(yù)期、裝機(jī)量低于預(yù)期、EPC不達(dá)預(yù)期
（研究員：方重寅 曾朵紅）
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